摘要：
尽管近年各国央行持续增持黄金，但美联储一位经济学家认为，将全球官方储备中的黄金市值与外国官方持有的美国国债直接对比，容易得出误导性结论。美联储全球金融流动首席经济学家科林·魏斯（C... 尽管近年各国央行持续增持黄金，但美联储一位经济学家认为，将全球官方储备中的黄金市值与外国官方持有的美国国债直接对比，容易得出误导性结论。美联储全球金融流动首席经济学家科林·魏斯（Colin Weiss）指出，黄金价格的大幅上涨主要由私人需求推动，而全球大部分官方黄金储备仍掌握在那些自50多年前就几乎没有再买入黄金的国家手中。
魏斯在周四发布的美联储研究笔记中写道，2025年全球国际储备中以黄金计价的规模已超过外国官方持有的美国国债，这一现象引发了媒体和政策制定者关注。但他强调，这并不意味着黄金已经在储备资产吸引力上超越美国国债，因为两者的比较本身存在结构性问题。
金价上涨主要来自私人需求
魏斯认为，2024年以来全球黄金储备市值上升，核心驱动并非央行大举买金，而是金价因私人部门需求激增而被推高。他指出，央行在2022年可能确实显著增加了黄金购买，但此后只是维持了较高节奏；真正令金价在2024年末再度加速上行的，是私人投资者需求跳升，具体表现为实物黄金支持型交易所交易基金（ETF）资金流入增加。
他表示，2025年黄金价格的惊人涨势，虽然需要官方和私人投资者共同发力，但仅靠官方部门需求，难以单独推动如此幅度的上涨。这意味着，黄金储备市值的上升，更多反映的是估值变化，而非央行储备配置发生了同等幅度的实质性转向。
美国黄金储备放大了对比
魏斯还特别提醒，统计口径本身会放大黄金的重要性。外国官方持有的美国国债数据不包括美联储持有部分，但全球黄金储备统计却包含美国政府持有的黄金。由于美国是全球最大黄金持有国，占全球总量约22%，这会使“全球黄金储备”相较于“外国官方持有的美债”显得更为庞大。
他指出，如果剔除美国黄金储备，2025年大部分时间里全球黄金储备的市值会比标题数字低800亿至1100亿美元。到2025年底，全球黄金储备市值达到5.1万亿美元，即便剔除美国部分后仍有4万亿美元，仍高于外国官方持有美国国债的3.9万亿美元。不过，魏斯强调，这一领先优势主要仍来自估值变化，而不是过去18个月央行黄金积累出现了明显跃升。
到2026年6月，外国官方持有的美国国债再次在美元口径上超过剔除美国后的全球黄金储备，尽管按金衡盎司计量的黄金储备仍在继续增加。魏斯认为，这说明从官方储备配置的实际结构看，美债并未被黄金真正取代。
布雷顿森林遗产仍在主导
在魏斯看来，全球央行持有的大部分黄金并不是出于有意识地、战略性地从美元资产转向黄金，而更像是布雷顿森林体系时代留下的历史遗产。他指出，尽管自2008年以来不少新兴市场央行开始增持黄金，但世界上大多数黄金储备仍是在1971年布雷顿森林体系事实上终结之前获得的；相比之下，大多数外国官方持有的美国国债是在2000年之后积累的。
他还提到，持有大量黄金储备的国家，与持有大量外汇储备的国家，往往并不是同一批。2026年，真正“在黄金和美国国债之间主动做选择”的国家，在全球黄金储备中的占比仍然有限。
魏斯列举称，全球前五大黄金持有者——美国、德国、意大利、法国和国际货币基金组织（IMF）——合计约占当前全球黄金储备的52%，但这些持有者自1970年代以来几乎没有再大规模增持黄金。与此同时，美国、德国、法国和意大利也并未积累大量外汇储备，因此按当前市价计算，黄金在这些国家的国际储备中占比均超过80%。
美债仍是储备组合重要组成
魏斯表示，即便放眼前五大黄金持有者之外，美国国债在国际储备组合中的比重仍高于黄金。到2026年6月，外国官方持有的美国国债规模仍比黄金储备高出约1万亿美元，尽管过去一年两者差距因估值变化而收窄。
不过，他也提醒，这一比较可能高估或低估真实差距：一方面，2021年后可能存在大量未被国际货币基金组织（IMF）官方统计披露的官方部门黄金买盘；另一方面，真实的外国官方持有美国国债规模也可能高于美国财政部国际资本流动报告（TIC）数据所显示的水平，因为部分官方投资者会通过非美国托管机构持有美债。
即便只计入世界黄金协会（World Gold Council）自2022年起估算的额外官方部门买盘，魏斯称，除美国、德国、法国、意大利和IMF之外，外国官方部门持有的美国国债仍比官方部门黄金持有量高出约6000亿美元。
魏斯最后指出，自2008年以来，官方部门投资者一直在净买入黄金，且这一积累节奏在2022年后可能明显加快。这些买盘可能部分反映地缘政治考量，例如与美国的意识形态接近程度或对金融制裁的担忧。尽管如此，2022年至2026年4月，外国官方投资者仍净买入近2000亿美元美国国债，说明美债依然是储备资产组合中的重要组成部分。
从市场角度看，这份研究提醒投资者，黄金价格与央行储备行为并非简单一一对应，金价上行更多时候也会受到私人资金、ETF流入和宏观避险需求影响；而美国国债作为全球储备核心资产之一，其地位短期内仍难被单一资产完全替代。
